【博览研究报告】在各界对"从紧"基调出现争议的时候，1月份的金融数据，为我们提供了一些有价值的线索。其中最耐人寻味的是两组数据：一是信贷和货币供应量走势的数据；二是外汇存贷款增长数据。前者反映了信贷扩张动能强劲，后者则在相当程度上反映了美联储降息对华的影响。
1月末，M2同比增长18.94%，增幅比上年末高2.20个百分点，远远超出央行默认的16％的控制线。博览分析员认为，信贷增长是推高M2的最主要因素：
1月份新增人民币贷款达8036亿元，同比多增了2373亿元，创下了月度新高。同比增速达16.74%，远远超出央行14.5％的控制线--即使考虑到去年后两个月银行奉命压缩信贷之后转移到今年初集中补放贷的因素，贷款增长如此之高仍然令人惊讶。
投资信贷扩张动能非常强劲 在新增贷款的8036亿中，非金融性公司及其他部门贷款增加了6681亿元，其中短期贷款增长3381亿元，中长期贷款增加2999亿元，比去年同期多增了500亿。
短期贷款在一定程度上或许可以由"季节性因素"予以解释，但中长期贷款同比多增500亿，显然是投资需求拉动所致。
虽然我们可以认为，去年四季度被压制的信贷需求在1月份集中爆发了，但如此高速的增长，仍发出一个警讯：当前潜在的投资扩张动能，仍然是非常强烈的--虽然次贷危机因素使得这个结论在未来不一定成立，但至少在1月份是成立的。
信贷的高速扩张，在政策层面有什么含义呢？博览分析员认为，有两种可能的信号：一，"外冷内灾"状况让央行在事实上对"从紧"做出了微调，实际的信贷控制比预期的要松。也就是说，1月份的信贷扩张，可能是央行主动为之的结果。从央行付行长易纲和货币政策委员会委员樊纲的说法来看，央行内部确实存在考虑对"从紧"基调进行微调的声音，但从1月份信贷扩张过大的事实来看，我个人认为央行在1月份就开始调整的可能性不大。
也就是说，1月份信贷扩张更可能是第二种因素导致，那就是：银行信贷扩张冲动超出了央行的预期，"从紧"在执行渠道中遇到了障碍。
虽然我们不排除未来更高层通盘考虑之后调整"从紧"基调的可能，但至少1月份的数据，还不能成为现在调整政策基调的理由。
08年实际信贷控制目标可能上调 更深入一步来看，如果以此前《上海证券报》透露的"季度调控"数据进行测算的话（此前《上海证券报》曾引述未具名消息人士称，中国人民银行已将08年新增贷款目标控制在07年3.63万亿人民币的水平，且四个季度控制的比例分别为35％、30％、25％、10％），08年第一季度新增贷款将被控制在1.27万亿，这就意味着，2月份和3月份新增贷款之和将被控制在4000亿以内，平均每个月仅有2000亿的信贷额度。
信贷投放从1月份的超过8000亿，到2、3月份的2000亿，这种资金供给的大起大落显然会对整体经济造成不良影响，增加"硬着陆"的风险。如果要避免这种情况，央行要么改变季度控制的方式，要么调整季度控制的比例，要么就需要上调08年新增贷款目标。究竟会怎样变，还需要静观其变。我们认为，不排除央行在实际执行中会上调全年的信贷调控目标。
美联储加息已开始诱发大量"美元套息交易"
第二组是外汇存贷款数据。外汇存贷款剪刀差呈加速度扩大。
1月末金融机构外汇贷款余额同比增长42.59%。当月外汇各项贷款增加157亿美元，同比多增184亿美元(去年同期下降27亿美元)。而1月末金融机构外汇各项存款余额1522亿美元，同比下降9.20%。当月外汇各项存款下降86亿美元，同比多降148亿美元(去年同期增加62亿美元 )。
1月份外汇存贷款剪刀差的加速扩大，显然是受到了美联储持续降息的影响。美联储大幅降息之后，美元存款吸引力在不断降低，而美元贷款日益受到青睐，越来越多的企业开始介入"贷美元，还人民币"的货币游戏。
这是一个危险的信号：美联储大幅降息，正在国内诱发大量的美元套息交易！
加上人民币以更大幅度升值的预期，不得不让人担心：人民币在今年将承受更大的投机压力，即便实行更严格的对外管制政策，内部投机力量也可能诱发货币风险，这条道路与当初日本国内力量打垮日元的模式非常接近，一旦美元降息周期逆转，人民币将面临极大的贬值压力。
此外，考虑到外汇贷款的替代融资作用，1月新增的本外币贷款合计将近增加1万亿元人民币，1月份信贷扩张程度更为明显。
信贷和外汇贷款的共同作用，成为推高M2增速的有力支撑，而M2一定是会反应在物价之中的。也就是说，即便单纯从货币供应量的角度来看，未来通货膨胀进一步扩张的基础也是强劲的。
总体而言，"从紧"基调决定之后，央行现在仍然没有摆脱两难的选择：坚决执行"从紧"，货币供应可能大起大落，经济硬着陆风险增加；适度放松，又可能变成事实上的宽松，增大经济过热的风险，尤其是在政府换届之年。
不客气的说，金融机构可能就是要通过1月份的"既成事实"，逼迫央行上调全年信贷调控目标。
如何抉择，央行需要等待3月份的"政府工作报告"来把脉。
