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【博览研究报告】近期有关人民币升值的争议再度升温，争论的焦点还是集中在几个"老问题"。反对一方认为升值会诱发热钱大规模涌入并使出口在外部环境恶化的背景下骤然降温；支持一方则认为防通胀依旧是国内首要问题，而是在利率工具受到制约后更多发挥汇率工具的作用不失为一个可行的办法。
实际上，作为货币政策操作主体的央行，对此问题已有明确表述，在去年三、四季度货币政策执行报告中，央行分别表示，"经济学的理论分析和各国的实践均表明，本币升值有利于抑制国内通货膨胀"，"人民币汇率升值对通货膨胀输入起到了一些抵消作用"。可以看出，央行对升值遏通胀的立场是相当坚定的。此其一；其二，从央行操作来看，自去年11月以来人民币升值步伐便明显加快，月升值幅度从07年前10月的0.44%一跃升至08年1月的1.63%。也就是说，通过人民币升值抑制国内通胀已经成为央行既定的政策操作路线，再争论下去已无多大的价值。
因此，博览分析员倾向于把关注的焦点转移到如何化解升值可能带来的后续问题上，比如，最为升值反对派所诟病的热钱问题。
从理论角度来说，在开放经济体中，由于汇率升值带来的资金收益率的提升，的确能够吸引热钱的冲击。但任何经济学理论都存在一个致命的"弊端"--必须假设其它条件不变。正是这一"天然"的缺陷，使得很多经典经济学原理终身无法走出"闺门"，为政策制定者献计献策。那么，在现实中，人民币升值对热钱的作用究竟有多大呢？有研究称，流入中国的热钱规模大约在3000亿美元左右。但是，研究始终无法指出，热钱的流入究竟是因为国内资产价格的膨胀还是人民币的升值？如果两个原因均存在，人民币升值又在其中发挥了多少作用？来自商务部的最新数据显示，1月份FDI激增至112亿美元，我们不排除这中间"掺杂"着热钱的可能性，但我们更相信这其中大部分还是流向直接投资的。而花旗集团的监测数据显示，自去年12月以来，国际投资基金正从亚洲大规模撤资（中国更是撤资最为集中的国家），撤资时间之长已经成为仅次于2001年美国"9.11"事件之后的历史第二长的时期。
通过这些略显矛盾的数据，博览分析员希望提醒的是，人民币加速升值就一定会导致热钱加速冲击的思维定式，可能是不够严谨的。而如果花旗的数据更接近于事实真相的话，通过控制资产价格可能比控制人民币升值更能有效遏止热钱的流入。
我们注意到，央行最近也对人民币升值可能带来的资本冲击给予了高度的关注。在央行副行长易纲最近的讲话中，他对其他国家（主要是新兴国家和发展中国家）应对热钱流入的做法作了全面详细的介绍，最后得出的两个控制热钱流入的主要经验，一是增强汇率灵活性，二是放松资本输出。
前一个经验说明，汇率快速升值可能从更长期的角度降低热钱的冲击，这可能也是促使央行坚持人民币加速升值的理由之一。后一个经验则似乎暗示了，人民币升值还"大有可为"（可以通过资本输出来对冲）。而随着今后人民币升值的加速，在国内通胀仍将高企的环境下，资本输出可能成为后一阶段的重大看点。
实际上，国内资本的顺利输出正是中国实现战略布局的重要一环。在十七大报告中，对这一问题的表述是这样的："坚持对外开放的基本国策，把'引进来'和'走出去'更好结合起来"，"完善人民币汇率形成机制，逐步实现资本项目可兑换"。我们相信，对于"走出去"，决策层一定有着更长远的战略考虑。而博览分析员对这一战略目标的理解是人民币国际化。这一点，我们在去年已经集中阐述，这里不再赘述（详见2007年10月30日系列报告《人民币国际化战略开始启动》、《谁能搞到那篇发改委的"内部报告"？》、《港股直通车迟迟未开的真实原因！》、《十七大所提时间表与人民币国际化时点相当吻合》）。
而资本输出的顺利实现，只有在人民币升值趋势中才能顺利完成。结合易纲的话，可以看出，资本输出不仅是人民币升值的目的之一，也是对冲人民币升值负面影响的手段之一。从这个角度看，资本输出正是当前实现长期战略目标和短期战术目标完美结合的关键一环。
从最近的消息看，中国资本输出的步伐似又有所加快。一方面，中铝入股成为力拓第一大股东的交易终于尘埃落定；另一方面，有关中投即将500亿美元出击海外市场的消息也不胫而走。
央行是否正在采取人民币升值加资本输出的组合政策来缓解利率政策的困境，博览分析员将保持密切关注。
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