【博览财经研报】中国股市高企的市盈率一直为市场所争论，特别是在2007年10月，上证综指静态市盈率曾经在70倍左右徘徊，泡沫不言而喻。然而，经过8个月的调整，股指已经缩水近60％，静态市盈率也回落到了20倍，股市的估值是否合理、甚至偏低了呢？
博览研究员今天将从市盈率方面来探讨这个问题（若无特别申明，本文所引用的市盈率都是指上证综指静态市盈率），我的结论是：
一、从静态市盈率来看，中国股市现在已经处于一个比较合理的阶段；
二、如果考虑到上市公司业绩增长，当前股市存在一定程度的低估。
首先，博览研究员认为，与中国股市历史市盈率相比，目前的估值水平已经比较合理。如图一所
示，中国股市的市盈率一直较高，1993年至2008年7月的平均值为34.28倍。其中，市盈率曾经两次达到波峰，即2001年年中超过了60倍，2007年10月接近70倍；另外，市盈率也经历了两次"低潮"，即1995年和2005年的15倍左右。如今，市盈率已经降低至20倍左右，基本接近中国股市估值水平的最低点。
其次，与国际股市估值水平相比，中国股市的估值水平也已经合理。
目前全球市场低迷，泡沫成分比较小，市盈率也渐行渐下，如英国FTSE的市盈率在10.5倍左右；德国DAX30指数的市盈率在12倍左右；恒生指数的市盈率在13倍左右；道琼斯工业指数和巴西BVSP指数的市盈率在15倍左右；印度NIFTY指数的市盈率在16倍左右；标准普尔500指数的市盈率在17倍左右；纳斯达克指数在24倍左右。而中国股市市盈率基本处于15-24倍，如7月2日，上证综指市盈率为19.98倍、深成指为23.51倍，与国际估值水平非常接近。
所以，博览研究员认为，如果仅仅从静态市盈率来看，目前股市已经处于一个合理的估值区间。
以上的分析是基于上市公司2007年的业绩，要判断当前的估值水平是否合理还要看上市公司未来一段时间的业绩。事实上，如果未来上市公司利润只是出现增速下滑，即利润依然增长，以未来业绩计算
的市盈率就会降低，可以认为当前市场被低估；相反，如果未来上市公司利润出现了增速小于零，即利润下滑，以未来业绩计算的市盈率就会上升，在这种情况下，股市就有继续下跌回归价值中枢的必要。
那么在通胀水平比较高和经济增长速度减缓的情况下，公司业绩将来的表现会如何？对市场估值水平又有什么影响呢？
事实上，博览研究员认为，即使宏观经济现在面临着一系列问题，但上市公司的业绩仍然会继续保持增长，只要增长速度不为负值，则当前市场就存在一定程度的低估。
这种推断来自于对"全部国有及规模以上非国有工业企业利润"的分析。如图二所示，从1998年至2007年（统计局自1998年才开始公布"全部国有及规模以上非国有工业企业利润"的统计数据），GDP增速经历了一些波折，1998年、1999年增速都低于8％，之后从2001年的8.3％逐步上升到2007年11.9％；与此同时，通胀也经历了不同阶段：1998年至2002年基本处于通货紧缩时期，2004年CPI有所抬头至3.9％，2005、2006年基本处于低通胀时期，2007年通胀又开始成为社会关注的焦点。不过，我们可以看到，无论是经济增速较低时期（1998、1999年），还是通货紧缩时期，全部国有及规模以上非国有工业企业利润都处于增长状态。
博览研究员此前指出--《股市逐渐成为"经济晴雨表"》，在关乎国计民生的央企大量上市后，上市公司的利润与全部国有及规模以上非国有工业企业利润是密切相关的，那么用"全部国有及规模以上非国有工业企业利润"来判断上市公司的利润趋势是可取的。所以，博览研究员认为，即使未来宏观经济面临着诸多不确定性，但上市公司业绩增长是大概率事件，除非GDP增速下降非常厉害或是出现了恶性通货膨胀。
如我在前文所阐述，既然上市公司的业绩继续保持增长，那么当前的市场是存在一定程度低估的。
而且以上推论反映了这样一个现实--当前市场预期已经过度悲观，特别是哪些认为股市依然会大幅下跌的投资者。他们被宏观经济悲观预期笼罩着，而没有理性地看待--宏观基本面依然是好的、上市公司业绩增长依然可期。
所以，我们不难理解管理层再三指出，投资者应该理性地看待市场，甚至新华社发表《关于中国股市的通信》。实际上，管理层的"苦口婆心"无非是想"纠正"投资者的过度悲观预期，阻止股市的非理性下跌。
